郭興艷

　　“形似神不似，不完全反映供求關系的平衡�！闭劶皟鹊豂PO詢價制度，在內地市場曾“摸爬滾打”10余年的某中資在港機構高管如是表示。

　　該高管告訴《第一財經日報》，作為同一家發(fā)行公司在A股和H股做保薦人，是兩種完全不同的體驗：在A股市場，保薦人做好招股文件交給交易所便很快賣完；而在H股市場，需要做大量路演，面臨市場風險、定價以及賣給誰等種種問題。

　　也許對于內地和香港的新股發(fā)行制度，上述高管的觀點僅是“一家之言”，但在內地新股發(fā)行制度二次改革實施一個月后，新股發(fā)行“三高”現象仍然突出的情況下，透視香港新股發(fā)行制度，或許會給我們一些啟迪。

　　發(fā)行價：機構投資者主導

　　在學習英、美等國通行的詢價制基礎上，結合香港市場散戶投資者多的特點，從1994年11月起，香港新股發(fā)行逐漸形成詢價與公開認購混合的招股機制。

　　詢價與公開認購混合的招股機制，主要包括混合機制的股份分配方式、定價過程、回撥機制、超額配售權和市場穩(wěn)定機制以及發(fā)行過程。

　　在香港，IPO的詢價過程與國際接軌。保薦人在與目標機構客戶進行前期促銷后，會設定價格發(fā)行區(qū)間，隨后開始為期兩周的機構投資者路演。發(fā)行公司管理層在國際投行團隊的帶領下，分別在香港、美國、英國或新加坡會見海內外機構投資者，介紹公司情況并得到機構反饋，買方與賣方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機構投資者均可接受的發(fā)行價格。

　　盡量保障散戶利益

　　通過以上流程，可以看到散戶投資者并未參與到IPO定價過程中。但在股份分配方式上，散戶利益得到了一定保障。

　　具體來說，在港大中型新股的全球發(fā)售一般分為國際配售和香港公開發(fā)售兩個部分。海內外機構與專業(yè)投資者往往通過國際配售進行申購，國際配售部分股份數量通常占招股總額的85%～90%；余下的10%～15%的股份，則向散戶進行公開發(fā)售。

　　其中，供散戶申購的公開發(fā)售部分基于紅鞋制度，新股分配以股票申購賬戶為基礎，按照“人手若干股”的原則，保證每個有效申請賬戶可按照一定基準，獲得部分新股股份。

　　另外，為防止機構參與公開認購并導致散戶投資者中簽率降低，從1997年起認購500萬港元以上的投資者，被列入公開認購B組，認購500萬港元或以下的投資者則列入A組，兩組均以公平基準分配股份。

　　“綠鞋機制”穩(wěn)定市場

　　從1993年起，香港IPO市場采用了來自美國的“綠鞋機制”，并形成常規(guī)，幾乎所有新股上市均會向主承銷商授予“綠鞋期權”，即15%的超額配售權，以在證券上市起30日內，根據市場情況選擇是否行使“綠鞋”，穩(wěn)定市場價格。

　　香港證券業(yè)協(xié)會主席李耀榮向本報表示，指定承銷商在價格穩(wěn)定期間，可行使超額配售權，要求發(fā)行人增加股票供應量，分配給提出認購申請的投資者；或者運用“綠鞋機制”籌集的資金，從二級市場購買發(fā)行人股票，從而減少股價波動，在一定程度上維持股價在上市初期的穩(wěn)定性。

　　第一上海策略師葉尚志表示，“綠鞋機制”下的穩(wěn)定價格活動，盡量令新上市證券在一段時間內不跌破發(fā)行價，在一定程度上保護了投資者利益。同時，上市公司和承銷商均能獲得更多資金，可以說是一種多贏的安排。