綜合類期貨公司將是我國期貨市場最理想的做市商主體。相對于機(jī)構(gòu)投資者，其優(yōu)勢在于專業(yè)的投資和研發(fā)能力。

　　交易制度是金融市場的核心，關(guān)系到金融市場運(yùn)行的公平和效率。做市商作為源于柜臺交易市場的交易制度，最早出現(xiàn)在20世紀(jì)60年代美國證券柜臺交易市場。隨著70年代初電子化即時(shí)報(bào)價(jià)系統(tǒng)的引入，傳統(tǒng)的柜臺交易制度演變?yōu)楝F(xiàn)代意義上的場外交易市場（OTC），并形成了規(guī)范的做市商制度�？v觀世界主要國家金融衍生市場的發(fā)展，做市商制度作為國際證券市場以及期貨與期權(quán)市場的一項(xiàng)重要制度，恰好與金融衍生市場的創(chuàng)新同時(shí)出現(xiàn)，在近40年的發(fā)展中其作用已被廣泛認(rèn)同。在我國金融衍生品陸續(xù)推出的關(guān)鍵階段，金融衍生市場中做市商制度的引入與否、如何建立完善的制度以及期貨中介公司在承擔(dān)做市商角色還需完善的方面等，都是亟待解決的問題。

　　必要性

　　1.交易制度目標(biāo)的需要

　　流動性、有效性、交易成本、穩(wěn)定性和透明度構(gòu)成了證券交易制度的目標(biāo)，價(jià)格形成機(jī)制正是從這五個(gè)方面發(fā)揮效用。因此，合理的價(jià)格形成機(jī)制是證券交易制度的核心。做市商制度因其在提高市場流動性等方面的優(yōu)點(diǎn)而被廣泛應(yīng)用于一些較為發(fā)達(dá)且監(jiān)管機(jī)制良好的金融市場中。

　　2.規(guī)范市場的需要

　　我國股指期權(quán)市場監(jiān)管層主要是從有利于加強(qiáng)監(jiān)管的角度來看待引入做市商制度的。監(jiān)管層對于引入做市商制度的訴求點(diǎn)是“規(guī)范市場”。做市商制度能夠抑制市場操縱，主要由于其本身具有較強(qiáng)的資本實(shí)力、較高的價(jià)值分析和判斷能力，在此基礎(chǔ)上的報(bào)價(jià)和交易會使得操縱者有所顧忌。

　　3.增加流動性的需要

　　金融期貨交易所是否引入做市商制度更多考慮的是可能存在的流動性不足問題。對未來股指期權(quán)上市后市場流動性判斷的差異決定了交易所對引入做市商制度態(tài)度的差異。股指期權(quán)合約的特殊性在于，雖然其標(biāo)的指數(shù)僅有一個(gè)，但其合約系列在交易之后可以高達(dá)數(shù)百種，遠(yuǎn)期或價(jià)格較遠(yuǎn)的合約往往會缺乏流動性。這種情況下，做市商的重要性不言而喻。

　　4.期貨公司盈利模式創(chuàng)新的需要

　　在國際成熟的證券和期貨市場，做市商已成為中介機(jī)構(gòu)自營盈利的一種模式。中介機(jī)構(gòu)通過市場出現(xiàn)過度投機(jī)時(shí)的做市、過于沉寂時(shí)的造市、及時(shí)發(fā)現(xiàn)異常及時(shí)糾正時(shí)的監(jiān)市來完成做市商的整個(gè)過程。與國外相比，我國160多家期貨公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要是低技術(shù)含量的通道業(yè)務(wù)，能為客戶提供高質(zhì)量的投資咨詢業(yè)務(wù)和投資理財(cái)服務(wù)的很少，能為客戶提供個(gè)性化服務(wù)、滿足客戶多元化需求的公司更少。目前，國內(nèi)期貨公司僅承擔(dān)了交易執(zhí)行者和風(fēng)險(xiǎn)管理者的角色。

　　在我國，期貨市場的發(fā)展滯后于股票市場的發(fā)展，這導(dǎo)致了期貨公司與證券公司業(yè)務(wù)類別的分割。金融衍生市場的獨(dú)特性導(dǎo)致了做市商制度的參與主體必將是期貨公司。因此，引入做市商制度將為期貨公司創(chuàng)造新的盈利模式，成為期貨公司新的利潤來源。

　　期貨公司的角色

　　1.做市商的資格與主體

　　根據(jù)海外市場的運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)，在股指期權(quán)市場上，絕大多數(shù)投資者都是期權(quán)的買入者，一般要由做市商承擔(dān)賣出者的角色，而期權(quán)賣出者有著巨大的敞口風(fēng)險(xiǎn)。做市商必須有足夠的實(shí)力承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也必須有足夠的能力研判市場走勢，避免處于風(fēng)險(xiǎn)之中。合格的做市商對市場的把握非常到位，其報(bào)出的權(quán)利金價(jià)格最終需要使得絕大多數(shù)買方都不會行權(quán)。參照國際慣例，我國對股指期權(quán)市場做市商的資格要求應(yīng)關(guān)注以下幾個(gè)方面。第一是資金實(shí)力，包括總資產(chǎn)、注冊資本、凈資產(chǎn)、保證金總額、股東背景與結(jié)構(gòu)等。第二是風(fēng)險(xiǎn)管理能力，包括正確的風(fēng)險(xiǎn)管理理念，健全的內(nèi)部控制制度，完善的風(fēng)險(xiǎn)管理制度。第三是專業(yè)技術(shù)，要精通期貨及期權(quán)交易相關(guān)規(guī)則、細(xì)則及各種管理辦法，掌握相關(guān)品種的現(xiàn)貨基本面資料，熟練運(yùn)用各種分析技術(shù)和交易策略，具備相當(dāng)?shù)慕灰撞僮骷夹g(shù)。

　　根據(jù)以上對做市商的資格要求，考慮到我國金融市場現(xiàn)狀，將來有可能成為股指期權(quán)市場做市商參與主體的機(jī)構(gòu)包括期貨公司（具備交易所的結(jié)算會員資格）、機(jī)構(gòu)投資者等。

　　2.期貨公司與機(jī)構(gòu)投資者的比較

　　現(xiàn)行環(huán)境下，參與金融衍生投資的機(jī)構(gòu)投資者在國內(nèi)以券商為主，相對于期貨公司，機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)勢主要有兩點(diǎn)。一是資金雄厚。目前行業(yè)內(nèi)資金實(shí)力較強(qiáng)的期貨公司大部分為券商系控股或參股。券商類機(jī)構(gòu)投資者資金實(shí)力要比期貨公司雄厚很多。二是券商自營發(fā)展起步較早，在投資能力和經(jīng)驗(yàn)方面優(yōu)于期貨公司。但券商類機(jī)構(gòu)投資者對于衍生類產(chǎn)品的投資專業(yè)性及品種研發(fā)能力不如專業(yè)期貨公司。同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者的資金出于追求利潤的動機(jī)，更喜歡在相關(guān)品種或市場上進(jìn)行投資，其資金參與跨品種、跨市場交易的流動性很強(qiáng)。期貨公司最大的優(yōu)勢就是熟悉衍生類產(chǎn)品的交易規(guī)則及期貨、期權(quán)業(yè)務(wù)，且具有針對金融衍生品這類較為特殊金融工具的內(nèi)部控制制度和風(fēng)險(xiǎn)管理制度。

　　通過比較， 綜合類期貨公司將是我國期貨市場最理想的做市商主體。相對于機(jī)構(gòu)投資者，其優(yōu)勢在于專業(yè)的投資和研發(fā)能力。

　　相關(guān)建議

　　當(dāng)前，活躍更多期貨品種，充分發(fā)揮市場功能，更好地為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)是金融衍生市場的重要任務(wù)。為適應(yīng)期貨市場面臨的新形勢和發(fā)展要求，監(jiān)管層應(yīng)積極創(chuàng)造有利條件，大膽吸收國外證券期貨市場的成功經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行制度創(chuàng)新，建立有中國特色的股指期權(quán)市場做市商制度。

　　1.建立完善的監(jiān)管制度

　　做市商在期貨市場中具有特殊地位和雙重身份，其經(jīng)紀(jì)角色與其做市功能可能存在沖突，有必要加強(qiáng)對做市商行為的監(jiān)管。對于我國期貨市場來說，監(jiān)管部門除依照《期貨交易管理暫行條例》及四個(gè)管理辦法加強(qiáng)做市商的風(fēng)險(xiǎn)防范和控制之外，還應(yīng)進(jìn)一步完善現(xiàn)有法律法規(guī)，制定專門的《做市商監(jiān)管辦法》，既要對詳細(xì)的監(jiān)管制度做出規(guī)定，控制做市商風(fēng)險(xiǎn)，還要建立做市商的運(yùn)行規(guī)范，增強(qiáng)對做市商監(jiān)管的針對性和可操作性。

　　2.制定嚴(yán)格的準(zhǔn)入制度

　　做市商資格的認(rèn)定是做市商制度賴以運(yùn)行的基礎(chǔ)。鑒于做市商需要“做市”和“造市"，對充當(dāng)做市商的交易所會員需要進(jìn)行嚴(yán)格的資格認(rèn)證，以適應(yīng)我國期貨市場發(fā)展現(xiàn)狀。資格認(rèn)證包括全面審查會員的注冊資本金、凈資產(chǎn)、經(jīng)營業(yè)績、從業(yè)人員狀況、有無違規(guī)記錄、內(nèi)控制度等；要求會員和法人客戶建立適應(yīng)做市商制度的財(cái)務(wù)制度、管理制度、內(nèi)部控制制度、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度等一整套管理制度。充當(dāng)做市商的交易所會員，其從事做市業(yè)務(wù)和其他期貨業(yè)務(wù)的職能必須相互獨(dú)立，做市業(yè)務(wù)和期貨業(yè)務(wù)資金要相對分離，以隔離兩個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)。因此，應(yīng)選擇資金實(shí)力強(qiáng)、經(jīng)營狀況良好、風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)的會員，并考慮地域布局。程序上可由會員自愿申報(bào)，由交易所審批，并報(bào)中國證監(jiān)會備案。

　　3.開辟合法、便捷、低成本的融資渠道

　　為保證交投活躍，隨時(shí)應(yīng)對任何買賣，做市商需要承擔(dān)做市所需的資金。開辟方便、通暢、低廉的融資渠道是做市商承擔(dān)做市職能的必然要求。我國發(fā)展金融衍生市場，必須樹立衍生市場的金融市場屬性的指導(dǎo)思想。在此基礎(chǔ)上賦于期貨公司真正的金融機(jī)構(gòu)的地位和身份。管理層還應(yīng)進(jìn)一步創(chuàng)造條件，為做市商主體的融資需求提供便利條件，更好地保證其做市業(yè)務(wù)的正常開展。

　　在我國目前金融市場條件下，拓寬期貨公司融資渠道可采取以下幾種方式：

　　（1）進(jìn)入貨幣市場融資。讓期貨公司和其他金融企業(yè)一樣，進(jìn)入銀行間債券市場和同業(yè)拆借市場。對我國期貨公司來說，可根據(jù)經(jīng)營業(yè)績和資信度準(zhǔn)許其進(jìn)入，并獲得隔夜、7天、14或更長時(shí)間的短期拆借。2002年10月，中國人民銀行對進(jìn)入銀行間債券市場的主體由審批制改為備案制，已經(jīng)為期貨公司進(jìn)入貨幣市場融資掃清了法律上的障礙。

　�。�2）上市募集資金。期貨公司應(yīng)可以像其他企業(yè)一樣向社會募集股本，包括發(fā)行流通股票。期貨公司股票上市對證券市場、期貨市場乃至社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展有一定益處。

　�。�3）銀行貸款。在國債、倉單質(zhì)押的基礎(chǔ)上，考慮不動產(chǎn)質(zhì)押、其他有價(jià)證券質(zhì)押甚至向做市商授信等形式，并協(xié)調(diào)有關(guān)部門簡化做市商融資手續(xù)。

　　4.建立完備的退出機(jī)制

　　我國應(yīng)根據(jù)做市商的做市表現(xiàn)，建立做市商資格的優(yōu)勝劣汰機(jī)制�？己说闹笜�(biāo)應(yīng)包括報(bào)價(jià)價(jià)差、深度、廣度和報(bào)價(jià)時(shí)間，以及最終成交量等。

　　總結(jié)與展望

　　做市商制度在國內(nèi)股指期權(quán)市場的引入和實(shí)施是發(fā)展我國金融衍生市場的內(nèi)在要求。當(dāng)前，債券市場（2000年4月30日中國人民銀行首次提出“雙邊報(bào)價(jià)商”的概念，2004年7月將其改稱為“做市商”）、外匯市場（2005年首次通過13家銀行的外匯做市商資格審批）已經(jīng)在相關(guān)方面進(jìn)行了有益嘗試。雖然這與真正的做市商制度相比還有一定差距，但表明對做市商的研究正在向應(yīng)用轉(zhuǎn)變。考慮到期權(quán)交易的復(fù)雜性和專業(yè)性，引入做市商制度是必然的。預(yù)期未來股指期權(quán)交易的推出將會催生國內(nèi)第一部真正完善的做市商制度。做市商制度將隨著國內(nèi)金融市場的發(fā)展而具有廣泛的應(yīng)用前景，并對我國金融市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。