期現(xiàn)價(jià)差是市場(chǎng)情緒最為直接的反映。一般情況下，價(jià)差的收斂是市場(chǎng)謹(jǐn)慎的反映，價(jià)差擴(kuò)張是樂(lè)觀的體現(xiàn)。根據(jù)基差與市場(chǎng)持倉(cāng)量的變動(dòng)情況，可以較為簡(jiǎn)單地界定當(dāng)前市場(chǎng)所處的狀態(tài)。我們從股指期貨歷史走勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，在市場(chǎng)局部的頂部與底部區(qū)域，市場(chǎng)的基差與持倉(cāng)量均存在一定的特征，而這些特點(diǎn)均反映出市場(chǎng)多空主導(dǎo)力量的悄然轉(zhuǎn)變。

　　首先看市場(chǎng)頂部的特征。去年10月初開始，期指持倉(cāng)量急速增加并且期現(xiàn)價(jià)差也迅速擴(kuò)大，做多熱情高漲，是一輪較為典型的“多頭增倉(cāng)”主導(dǎo)的市場(chǎng)，期指迎來(lái)了一輪快速上漲行情。至10月25日，當(dāng)月合約收盤與滬深300指數(shù)基差擴(kuò)大至極值124.92點(diǎn)之后，基差迅速收斂。雖然期指持倉(cāng)量隨后的交易日中仍在大幅增加，甚至持倉(cāng)量于11月8日創(chuàng)出了當(dāng)時(shí)期指持倉(cāng)量的新高，但基差的收斂暗示著這一段的加倉(cāng)行為不再是此前的“多頭增倉(cāng)”，而是空頭主導(dǎo)的加倉(cāng)行為！今年4中旬形成的頂部拐點(diǎn)也存在明顯的空頭主導(dǎo)的增倉(cāng)行為，可以看到從3月中旬的振蕩行情中，基差整體收斂而持倉(cāng)量整體上升。

　　再看市場(chǎng)底部的一些表現(xiàn)。去年7月初開始，在經(jīng)歷了數(shù)月的下跌行情后，期指市場(chǎng)持倉(cāng)量在這個(gè)時(shí)候出現(xiàn)了一段下降。但可以看到，期現(xiàn)基差的繼續(xù)收縮的趨勢(shì)并未發(fā)生變化，甚至出現(xiàn)了加速收斂的態(tài)勢(shì)，改變了此前長(zhǎng)期空頭增倉(cāng)主導(dǎo)市場(chǎng)的局面，而形成了一個(gè)明顯的“多頭主動(dòng)減倉(cāng)”過(guò)程。今年6月20日起的階段性觸底與此類似，該處也呈現(xiàn)持倉(cāng)量與基差雙雙下降的局面。

　　一般情況下，多頭主動(dòng)減倉(cāng)是市場(chǎng)看空的信號(hào)，但這兩次均出現(xiàn)了市場(chǎng)企穩(wěn)甚至短期內(nèi)迅速反彈回升。我們認(rèn)為，這主要由于多方主動(dòng)減倉(cāng)出現(xiàn)的階段不同。

　　可以看到，兩次“多頭減倉(cāng)”過(guò)程均發(fā)生在一段較長(zhǎng)時(shí)期較大深度的下跌之后，可以說(shuō)這部分多單是一直承受空方打壓但卻一直堅(jiān)定持多。那么在跌勢(shì)的尾聲，最后這部分原本“最堅(jiān)定”的多方動(dòng)搖，出現(xiàn)出逃，可能意味著市場(chǎng)中很難再尋找到新的拋壓，拋售無(wú)繼，即出現(xiàn)了企穩(wěn)反彈。而且我們可以看到，這兩次多頭在跌勢(shì)尾聲的出逃過(guò)程中，市場(chǎng)均出現(xiàn)了期貨價(jià)格低于現(xiàn)貨指數(shù)的情況，即我們常說(shuō)的期貨貼水狀態(tài)。基差是市場(chǎng)情緒最直接的表現(xiàn)之一，期指貼水可能是市場(chǎng)過(guò)度悲觀的一個(gè)信號(hào)。

　　目前而言，多方積極減倉(cāng)，空方也未主動(dòng)加倉(cāng)，且近日期指升貼水頻繁轉(zhuǎn)換，表明做多與殺跌意愿均不強(qiáng)烈，短期方向仍不明朗。

　　(作者單位：長(zhǎng)江期貨)