08年債券市場投資策略:抓住兩端 關注浮息 順德信用聯(lián)社中國證券報

　　07年債券市場全年低迷，我們預計08年上半年的CPI都將在5.5%以上，市場資金狀況偏于樂觀，明年央行將會慎用加息手段，最多還有兩次加息。建議投資者在一季度末建倉長端國債。

　　07年債券市場熊市一年，宏觀調(diào)控政策頻頻出臺，在通脹預期不斷攀升的情況下，收益率曲線不斷攀高。國債收益率曲線整體向上平移了150個基點以上，金融債收益率曲線向上平移了160個基點以上。

　　07年的中央經(jīng)濟工作會議決定08年實施從緊的貨幣政策，我們認為明年央行將采用多種手段落實從緊貨幣政策，調(diào)控將以數(shù)量工具調(diào)整為主，嚴格控制信貸投放，加息手段將會較少運用。信貸方面，預期央行的力度將較今年明顯增強，明年有可能實施季度信貸指標制度，預計年度整體的信貸增速將控制在15％以內(nèi)。目前一年期定期存款已經(jīng)上調(diào)至4.14%，若需扭轉(zhuǎn)負利率局面，需要上調(diào)兩次存款利率，每次二十七個點。我們認為明年央行將會慎用加息手段，最多還有兩次加息。

　　人民幣升值有利于緩解國內(nèi)的通貨膨脹壓力，國內(nèi)資產(chǎn)價格的提高有利于抑制熱錢的流入，但是考慮到政策委員會的態(tài)度，以及快速升值可能對國內(nèi)經(jīng)濟的負面影響，我們認為明年人民幣匯率升值速度將與07年基本持平，升值幅度在8％以內(nèi)。

　　2007年下半年CPI一度超預期增長，預計全年的CPI在4.7％左右。明年的通脹壓力不容忽視，特別是春節(jié)前后由于消費需求旺盛，有可能拉動食品價格進一步上漲。由于去年12月份開始糧食、肉禽、鮮蛋等食品價格均呈跳漲態(tài)勢，較高基數(shù)有利于緩沖今年12月份的消費物價的同比漲幅表現(xiàn)，預期CPI有可能下行至6.3％左右。但是08年一季度，由于翹尾因素的影響，加上春節(jié)效應，CPI壓力可能會很大。從目前國外的情況來看，美國現(xiàn)在的小麥現(xiàn)貨價格已經(jīng)超越中國，國際市場的多數(shù)農(nóng)產(chǎn)品面臨價格上漲的風險，這有可能繼續(xù)在整體上拉高我們對CPI預期；其次是資源能源的價格，如果明年加快能源價格國際化，能源價格的上漲也會推動CPI繼續(xù)高漲。貨幣供應量的增加對CPI的影響非常大，07年下半年M1的增速都在20％以上。根據(jù)M1的走勢推測滯后六個月的CPI，我們預期08年上半年的CPI都在5.5%以上。

　　資金面情況整體樂觀。明年一季度，央票到期量非常大，包括正回購在內(nèi)，1、2、3月份分別將有7450億，1195億和5290億資金投放。預期1季度將是貨幣政策調(diào)控的重點時期，央行將繼續(xù)運用包括上調(diào)存款準備金在內(nèi)的多種手段回收銀行間資金的流動性。雖然目前的準備金率已經(jīng)上升至14.5%，但仍有一定的操作空間，預期全年可能上調(diào)準備還有三次左右。目前銀行間存款資金的主要流向是貸款，債券投資和存款準備金，考察存貸差可以知道銀行間資金流向的偏好性。明年央行將繼續(xù)加強窗口指導作用嚴格控制信貸增速，預計08年信貸增速將在15％左右。目前央行已經(jīng)決定實施季度控制信貸的計劃，這將進一步細化貸款的增速。預計08年債券占存款比率將有所增加，該比率有可能上升到15％，這將給債券市場帶來約1萬億資金。

　　債券供給上，國債發(fā)行實施余額管理辦法，財政赤字2900億加上還本付息6336億，再考慮短期國債的滾動發(fā)行，預計08年國債發(fā)行量在9300億元左右。金融債按照前幾年14％左右的增速判斷，估計發(fā)行量在11900億元左右。短期融資券的發(fā)行增速將加快。07年的短融券發(fā)展非常迅速，在明年緊縮貸款的情況下，企業(yè)將可能更多地向市場直接融資，預期將發(fā)行3700億左右。企業(yè)債面臨著脫離銀行擔保的改革，會存在一定的發(fā)行難度。但是07年公司債出臺，發(fā)行量將會大幅增加。預計發(fā)行規(guī)模將達到3500億以上。

　　07年以來，國債收益率曲線整體向上平移了150個基點以上。影響全年收益率整體上移的主要原因是通脹高企，目前的收益率曲線已經(jīng)達到一定的高度，整體抗風險能力較強。根據(jù)前面對政策面以及資金面的分析，我們認為，在明年一季度高通脹的影響下，央票可能還會小幅上漲，帶動國債收益率曲線有一定的上移，中長端部分的上移空間不如短端部分大。一季度末，國債的收益率曲線將達到全年的頂端，投資者可以在這時逐步建倉；二季度后，伴隨著CPI的下降，收益率曲線將整體下滑。

　　目前財政部決定明年財政將減少財政赤字和長期國債建設規(guī)模，可能長期國債會出現(xiàn)供不應求的情況。我們預計明年的長端國債收益率上升空間有限，對長期債券有配置需求的機構可以在08年年初適度建倉。另外目前短融債收益率也處于歷史高位，明年短期融資券發(fā)行量還將繼續(xù)增加，可以 考慮上半年增持一部分信用評級在AA-及以上的短融。

　　考慮到CPI前高后低，交易型的投資者在上半年可重點關注shibor浮息債和短債，我們認為shibor為基準的浮息債能包含市場的預期在內(nèi)，具有一定的抗風險能力。在二季度中后期，CPI可能有所回落，可適當增加倉位放大久期。