事項(xiàng)：

    公司擬以支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買攀鋼集團(tuán)西昌鋼釩有限公司釩制品分公司的整體經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)及負(fù)債，交易對(duì)價(jià)合計(jì)62.58 億元。西昌鋼釩與公司受同一實(shí)際控制人鞍鋼集團(tuán)控制，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

    評(píng)論：

    西昌鋼釩的產(chǎn)量接近上市公司主體，收購(gòu)成功后將擴(kuò)大公司規(guī)模。公司本部攀鋼釩鈦擁有五氧化二釩產(chǎn)能2.2 萬(wàn)噸，收購(gòu)標(biāo)的西昌鋼釩年產(chǎn)能1.8 萬(wàn)噸，接近上市公司，合并后上市公司總產(chǎn)能將達(dá)到4 萬(wàn)噸，占到了全國(guó)產(chǎn)能的近一半，成為全球最大的釩制品公司，規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步凸顯。

    收購(gòu)估值較低。西昌鋼釩2018 年和2019 年上半年凈利潤(rùn)分別為20 億和8.5億，收購(gòu)對(duì)價(jià)為62.58 億，按這兩年業(yè)績(jī)計(jì)算收購(gòu)PE 僅為3 倍和3.7 倍。原上市主體的PE 為7.7 倍和10 倍。收購(gòu)標(biāo)的估值極低。

    現(xiàn)金收購(gòu)增厚EPS，PE 估值將進(jìn)一步降低。本次交易前，上市公司2018 年度和2019 前半年的業(yè)績(jī)分別為31 億和12 億。交易完成后，上市公司2018年度和2019 年1-6 月備考業(yè)績(jī)分別為51 億和20 億，2018 年和2019 年上半年業(yè)績(jī)?cè)龊穹謩e達(dá)到64%和71%。收購(gòu)前按2018 年度和2019 前半年業(yè)績(jī)計(jì)算，PE 分別為7.7 倍和10 倍。收購(gòu)后PE 分別為4.7 倍和6 倍。估值進(jìn)一步下降。

    資產(chǎn)負(fù)債率明顯提升。公司三季報(bào)顯示貨幣現(xiàn)金37 億，收購(gòu)標(biāo)的2019 年中報(bào)的貨幣現(xiàn)金不足1 億。收購(gòu)對(duì)價(jià)為62.58 億，需要增加債務(wù)來(lái)進(jìn)行收購(gòu)。按照2019 年半年報(bào)計(jì)算，交易完后資產(chǎn)負(fù)債率從29%上升至69%，資產(chǎn)負(fù)債率明顯提升。

    業(yè)績(jī)彈性進(jìn)一步增強(qiáng)。公司的成本基本不變，因此業(yè)績(jī)彈性極強(qiáng)，漲價(jià)可以大部分轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)。若后期打擊穿水鋼筋或?qū)︹C產(chǎn)品生產(chǎn)端的環(huán)保加嚴(yán)，釩價(jià)仍有上漲空間。收購(gòu)成功后產(chǎn)量合計(jì)達(dá)到4 萬(wàn)噸，每1 萬(wàn)元的釩價(jià)上漲大概會(huì)帶來(lái)3.2 億元的業(yè)績(jī)上升，彈性極大。

    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。公司收購(gòu)標(biāo)的盈利能力強(qiáng)，收購(gòu)估值低，注入后上市公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步增厚，且現(xiàn)金收購(gòu)后不攤薄利潤(rùn)，公司整體估值大幅下降。預(yù)計(jì)公司收購(gòu)?fù)瓿珊?019-2021 年?duì)I業(yè)收入為197.18/200.22/205.78 億元（原預(yù)測(cè)為133.01/131.81/--億元），歸母凈利潤(rùn)可達(dá)到29 億/32 億/35 億（原預(yù)測(cè)為36.31/38.55/--億元），對(duì)應(yīng)的EPS 為0.34/0. 37/0. 41 元（原預(yù)測(cè)為0.42/0.45/--元）對(duì)應(yīng)的估值為8.2/7.5/6.8，在資源股中處于較低位置。給予10 倍估值，目標(biāo)價(jià)3.4 元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：釩價(jià)持續(xù)下跌，收購(gòu)進(jìn)展及成果未達(dá)預(yù)期