核電行業(yè)領(lǐng)軍者，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)

    　　公司核電裝機(jī)容量占國(guó)內(nèi)核電的半壁江山，截止2019 年6 月底，公司共有21 臺(tái)機(jī)組投入商運(yùn)，控股總裝機(jī)容量達(dá)1909 萬(wàn)千瓦，隨著福清核電5/6號(hào)、田灣核電5/6 號(hào)等相繼投運(yùn)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流將逐步得到大幅改善。我們預(yù)計(jì)公司2019~21 年有望實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)49.0/52.9/57.5 億元。結(jié)合DCF 估值方法與PE 估值方法綜合測(cè)算結(jié)果，給予公司目標(biāo)價(jià)為6.14-7.08元/股，“買入”評(píng)級(jí)。

    　　裝機(jī)容量占國(guó)內(nèi)半壁江山，股權(quán)激勵(lì)彰顯信心

    　　截至2019 年中，公司共21 臺(tái)機(jī)組投入商運(yùn)，控股總裝機(jī)容量1909 萬(wàn)千瓦，全國(guó)占比42%。目前在建核電機(jī)組預(yù)計(jì)于2020-24 年相繼投運(yùn)，將新增裝機(jī)639 萬(wàn)千瓦。公司近三年ROE 穩(wěn)定在10%以上，分紅比例在37%-40%之間，并于2018 年12 月推出股權(quán)激勵(lì)草案，2021-23 年分3批勻速生效，生效的前一財(cái)年ROE 分別不低于9.5%/9.8%/10.4%，同時(shí)營(yíng)收三年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于13%，行權(quán)價(jià)5.21 元/股。1H19 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入146 億元（同比+36%），隨著項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，我們認(rèn)為經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流將逐步得到大幅改善，若分紅比例提升，投資價(jià)值將相當(dāng)可觀。

    　　折舊政策謹(jǐn)慎，潛在盈利空間可觀

    　　目前二/三代核電站設(shè)計(jì)壽命為40/60 年，公司平均折舊年限24.4 年（我們基于18 年綜合折舊率測(cè)算），若假設(shè)公司綜合折舊率與中廣核一致，則公司16-18 年?duì)I業(yè)成本將下行16.2/13.4/25.5 億元，驅(qū)動(dòng)16-18 年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)14.2/11.4/21.8 億元，分別增厚18%/14%/25%。此外，核電運(yùn)營(yíng)中后期，固定資產(chǎn)折舊完畢，營(yíng)業(yè)成本顯著縮小，核電盈利能力將更為突出。

    　　核電綜合優(yōu)勢(shì)突出，伴隨三代核電重啟，行業(yè)迎來(lái)快速發(fā)展期核電優(yōu)勢(shì)突出：1）自主：我國(guó)核電體系完善，技術(shù)自主可控；2）經(jīng)濟(jì)：

    　　根據(jù)大唐集團(tuán)科學(xué)技術(shù)研究院測(cè)算，18 年核電平準(zhǔn)化度電成本0.33 元/度，僅高于水電；3）環(huán)保：SO2 等污染物零排放；4）穩(wěn)定：主要為基荷運(yùn)行，18 年利用小時(shí)達(dá)7184。我國(guó)核電利用水平低于世界均值，根據(jù)Wind 數(shù)據(jù)，2018 年全球核電裝機(jī)/總裝機(jī)、核電發(fā)電量/總發(fā)電量分別為7%/10%，我國(guó)僅為2%/4%。目前我國(guó)三代核電成型，考慮到相關(guān)審批曾一度停滯，在能源安全+能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型雙約束之下，未來(lái)核電推進(jìn)力度有望加碼。

    　　公司估值：每股目標(biāo)價(jià)6.14-7.08 元

    　　基于對(duì)中國(guó)核電經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的拆分，預(yù)計(jì)公司2019~21 年有望實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)49.0/52.9/57.5 億元，分別同比增長(zhǎng)3.4%/7.9%/8.8%，對(duì)應(yīng)EPS 為 0.31/0.34/0.37 元。結(jié)合DCF 估值方法與PE 估值方法綜合測(cè)算結(jié)果，我們給予公司目標(biāo)價(jià)為6.14-7.08 元/股，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期，電價(jià)下行&補(bǔ)貼下滑風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。