經(jīng)濟(jì)供需兩弱，逆周期調(diào)控力度在加碼

    （一）經(jīng)濟(jì)供需兩弱。10 月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)公布，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)供需兩弱的格局。根據(jù)聯(lián)訊證券宏觀團(tuán)隊(duì)的觀點(diǎn)，反應(yīng)生產(chǎn)的工業(yè)增加值有所回落，需求端的投資和消費(fèi)也在走弱。

    （二）逆周期調(diào)控力度或在逐漸加碼。面對(duì)目前的經(jīng)濟(jì)格局，逆周期調(diào)控力度或在逐漸加碼，預(yù)計(jì)后續(xù)還會(huì)有進(jìn)一步的托底政策，近期體現(xiàn)在幾個(gè)方面：

    （1）MLF 利率下調(diào)。央行意外“降息”表明，即使在結(jié)構(gòu)性通脹高企的背景下，央行仍會(huì)兼顧穩(wěn)增長(zhǎng)。在央行新公布的《2019 年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》強(qiáng)調(diào)“經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大”，而且不再提“把好貨幣供給總閘門”，并且強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”。（2）放松部分基建項(xiàng)目資本金要求。

    后續(xù)穩(wěn)基建的重點(diǎn)，可能轉(zhuǎn)向解決配套資金問題，包括政策性銀行加大貸款支持等�；仡櫼酝�，2019 年9 月下調(diào)部分基建項(xiàng)目資本金的比例要求后，帶來基建投資增速止跌回升。（3）穩(wěn)消費(fèi)政策呼之欲出。發(fā)改委表示，認(rèn)真落實(shí)好已出臺(tái)的政策措施，進(jìn)一步激發(fā)國(guó)內(nèi)消費(fèi)潛力。強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)住汽車消費(fèi)的大頭，研究取消限制消費(fèi)的政策。

    證券業(yè)“降準(zhǔn)”，券商板塊值得關(guān)注

    11 月15 日，為了支持資本市場(chǎng)全面深化改革工作，促進(jìn)資本市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展，在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的部署下，中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司積極推動(dòng)提升市場(chǎng)資金使用效率和結(jié)算備付金精細(xì)化管理水平的有關(guān)工作，并修訂了《中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司結(jié)算備付金管理辦法（2019 年征求意見稿）》中國(guó)證券登記結(jié)算公司表示，現(xiàn)階段擬將債券以外的其他證券品種的最低備付金計(jì)收比例從20%下調(diào)至18%。此次結(jié)算備付金比例下調(diào)，是10 多年來首次，被稱為證券業(yè)“降準(zhǔn)”。

    大勢(shì)判斷：市場(chǎng)或時(shí)間換空間，靜待穩(wěn)增長(zhǎng)進(jìn)一步發(fā)力（一）內(nèi)在矛盾的差異令中美股市分道揚(yáng)鑣。

    近期，中美股市出現(xiàn)了較大分化，美股繼續(xù)高歌猛進(jìn)，不斷創(chuàng)出歷史新高，而A 股對(duì)一些利好逐漸變得遲鈍，在不斷震蕩走弱。具體來看，我們可以把10 月以來的中美行情劃分為兩個(gè)階段：

    （1）第一階段：10 月8 日至11 月5 日，整體上中美股市是比較同步的。

    期間滬深300 指數(shù)上漲4.9%，標(biāo)普500 指數(shù)上漲4.6%。這一階段中美行情的積極演進(jìn)，主要受到中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善以及美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫的推動(dòng)，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，外資加速流入。

    11 月16 日上午，中共中央政治局委員、國(guó)務(wù)院副總理、中美全面經(jīng)濟(jì)對(duì)話中方牽頭人劉鶴應(yīng)約與美國(guó)貿(mào)易代表萊特希澤、財(cái)政部長(zhǎng)姆努欽通話。雙方圍繞第一階段協(xié)議的各自核心關(guān)切進(jìn)行了建設(shè)性的討論，并將繼續(xù)保持密切交流。

    （2）第二階段：11 月6 日以來，中美股市分道揚(yáng)鑣。期間美股繼續(xù)上漲并創(chuàng)下歷史新高，標(biāo)普500 指數(shù)站上3120 點(diǎn)；而A 股則震蕩走低，滬指回調(diào)至2900 點(diǎn)下方。這導(dǎo)致10 月8 日以來，A 股落后美股約3.5 個(gè)百分點(diǎn)。這種分化體現(xiàn)了短期中美經(jīng)濟(jì)內(nèi)部矛盾的差異。

    從美股來看，正如我們?cè)诖饲皥?bào)告中反復(fù)強(qiáng)調(diào)的，美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“衰退征兆期”，即先行指標(biāo)指示經(jīng)濟(jì)有一定的下行壓力，但硬指標(biāo)則依然不錯(cuò)。美聯(lián)儲(chǔ)也及時(shí)采取了連續(xù)降息的動(dòng)作來對(duì)沖先行指標(biāo)的下滑，而且美聯(lián)儲(chǔ)政策目前還有一定的空間，使得美股依舊維持高位狀態(tài)。

    從A 股來看，類滯脹的格局對(duì)短期的政策形成了一些擾動(dòng)，國(guó)內(nèi)政策的發(fā)力遠(yuǎn)沒有美國(guó)那么堅(jiān)決，市場(chǎng)的分歧增大。此外，11 月有浙商銀行、郵儲(chǔ)銀行等吸金較大的IPO 申購(gòu)，A 股流動(dòng)性受到一定抑制。而且近一段港股表現(xiàn)較弱，短期A 股也受到一些影響，不過也應(yīng)注意到，近日港股已顯一些回暖跡象，A 股情緒也會(huì)受到一定提振。

    （二）配置策略：結(jié)構(gòu)為上，側(cè)重確定性

    短期來看，市場(chǎng)的最小阻力線方向是震蕩向下的，中美股市分化的局面也需要新的變量才能打破。在此基礎(chǔ)上，我們建議投資者暫時(shí)保持耐心，配置上短期以結(jié)構(gòu)為上，側(cè)重確定性，適當(dāng)左側(cè)布局中期。

    其一，投資邏輯較順暢，且業(yè)績(jī)持續(xù)釋放的領(lǐng)域，比如TWS 產(chǎn)業(yè)鏈與大消費(fèi)板塊（食品和醫(yī)藥）。這些領(lǐng)域在11 月市場(chǎng)震蕩向下過程中逆勢(shì)走強(qiáng)，其中的確定性是市場(chǎng)資金所青睞的。

    其二，適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力端，比如耐用品消費(fèi)鏈、基建鏈。實(shí)質(zhì)上，雖然政策還沒有明顯發(fā)力，但從板塊動(dòng)靜上已經(jīng)能看到一些資金的提前布局，耐用品消費(fèi)的汽車和家電，以及基建鏈的建筑材料11 月以來均有不錯(cuò)的絕對(duì)收益和相對(duì)收益。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不達(dá)預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，外圍環(huán)境大幅惡化