“煤-焦-化”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，區(qū)位優(yōu)勢(shì)顯著

    寶豐能源位于寧東能源化工基地，該基地是國(guó)家“十三五”規(guī)劃的四個(gè)煤化工示范園區(qū)之一，具有煤炭、水、鐵路等資源優(yōu)勢(shì)。2015 年起公司開始由煤炭向煤制烯烴現(xiàn)代煤化工轉(zhuǎn)型，目前已形成煤-焦-化全產(chǎn)業(yè)鏈布局。煤礦投產(chǎn)后原材料自給率有望提高，成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)愈加顯著。

    傳統(tǒng)煤化工正在加速向現(xiàn)代煤化工過渡

    我們?cè)?019 年10 月的報(bào)告《我們?yōu)楹未藭r(shí)重提煤化工？——煤化工產(chǎn)業(yè)研究系列之一》中提出資源稟賦與能源、化工消費(fèi)需求決定了我國(guó)發(fā)展煤化工的必要性�，F(xiàn)代煤化工產(chǎn)業(yè)將煤炭產(chǎn)能轉(zhuǎn)化為稀缺的清潔油品和化工品，是推動(dòng)供給側(cè)改革的重要舉措，也是實(shí)現(xiàn)石化產(chǎn)品原料多元化、保障我國(guó)能源安全的重要途徑。煤化工子板塊中，煤制烯烴或是現(xiàn)代煤化工短期潛在增長(zhǎng)點(diǎn)。

    公司煤炭自給率提升后有望超越中國(guó)神華

    2019 年三季度后段甲醇制60 萬噸/年聚烯烴項(xiàng)目建成投產(chǎn)，公司煤（甲醇）制烯烴規(guī)模達(dá)到120 萬噸/年，產(chǎn)能規(guī)模位于全國(guó)前列。中國(guó)神華是國(guó)內(nèi)最早進(jìn)入煤化工的煤企之一，在業(yè)內(nèi)具有標(biāo)桿地位。我們通過一體化角度，重新拆解公司與神華烯烴業(yè)務(wù)成本結(jié)構(gòu)。公司烯烴毛利率略低于神華的原因在煤炭自給率不足，但煤制烯烴技術(shù)優(yōu)于神華。未來隨著前段焦炭氣化制220 萬噸/年甲醇項(xiàng)目、煤礦的投產(chǎn)，盈利水平有望超越神華，成為新的煤制烯烴行業(yè)標(biāo)桿。

    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：

    我們預(yù)計(jì)2019-2021 年公司凈利潤(rùn)分別為43.5/56.1/59.9 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.59/0.77/0.82 元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為15/12/11。綜合絕對(duì)估值法與相對(duì)估值法，我們給予公司 2019 年17 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)10.03 元。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：

    煤價(jià)大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；限售股解禁風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際原油價(jià)格大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)。