國(guó)內(nèi)：央行“珍惜”利率空間，商業(yè)銀行進(jìn)退兩難。進(jìn)入下半年，央行貨幣政策的可預(yù)期性降低，我們認(rèn)為釋放信號(hào)的“混亂”，正是央行“表”在穩(wěn)增長(zhǎng)，“里”在保留貨幣政策空間，根本上則是防風(fēng)險(xiǎn)為主的外在表現(xiàn)。近期央行連續(xù)兩月新作MLF，并降低利率5BP，引導(dǎo)預(yù)期的同時(shí)，穩(wěn)增長(zhǎng)誠(chéng)意不足。我國(guó)商業(yè)銀行作為金融中介，是資金融出的主要力量。而商業(yè)銀行目前面臨的局面是一方面在調(diào)結(jié)構(gòu)政策要求下的被動(dòng)“資產(chǎn)荒”，卡住了資金向傳統(tǒng)“優(yōu)質(zhì)”資產(chǎn)的流動(dòng)，反而“支持”風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)。另一方面是在降成本的要求下，不對(duì)稱(chēng)性降息，壓縮利潤(rùn)空間。且對(duì)于國(guó)有大行還擔(dān)負(fù)著減稅降費(fèi)下緩解財(cái)政壓力的責(zé)任。在此背景下，國(guó)有大行或許尚且維持，對(duì)于中小銀行尤其是地方性商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，日子可能更為難過(guò)。理論上，2017 年后每月新增貸款中，中資國(guó)有全國(guó)性商業(yè)銀行占比約為40%，其余商業(yè)銀行每月新增貸款約為8000 億元。若央行將新增MLF 常態(tài)化，即每月新作2000 億元，再假設(shè)這種相對(duì)“便宜”的負(fù)債全部進(jìn)入中小行，恐怕也是杯水車(chē)薪。由此央行等幅度引導(dǎo)LPR 下行則顯誠(chéng)意不足。且易綱行長(zhǎng)在金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸形勢(shì)分析座談會(huì)上表示，“金融部門(mén)要提高政治站位……推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變貸款定價(jià)慣性思維，真正參考貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率定價(jià)，促進(jìn)實(shí)際貸款利率下行”。即市場(chǎng)看向央行，央行要保留應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的彈藥，進(jìn)而將市場(chǎng)期望轉(zhuǎn)嫁商業(yè)銀行。商業(yè)銀行有苦難言，降成本難產(chǎn)，轉(zhuǎn)而期待財(cái)政滴灌。本周央行為應(yīng)對(duì)繳稅通過(guò)7 天逆回購(gòu)及國(guó)庫(kù)定存凈投放3500億。R007 周均下行14BP 至2.66%，DR007 周均下降17BP 至2.49%。

    為破解社會(huì)資本下鄉(xiāng)瓶頸制約，多部門(mén)正研究出臺(tái)一攬子新政，包括制定鄉(xiāng)村產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)投資領(lǐng)域目錄和清單，研究完善人地錢(qián)政策等，農(nóng)村一二三產(chǎn)業(yè)融合用地政策正抓緊完成，鄉(xiāng)村人才振興意見(jiàn)也有望出臺(tái)。11 月16-17 日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部部長(zhǎng)韓長(zhǎng)賦在江西調(diào)研時(shí)強(qiáng)調(diào)，穩(wěn)慎推進(jìn)農(nóng)村宅基地改革，拓展改革試點(diǎn)，助推全面深化農(nóng)村改革。

    中國(guó)社科院副院長(zhǎng)高培勇11 月18 日在“2019 北京國(guó)際金融安全論壇”上表示，金融安全的最后一道屏障是財(cái)政安全。在金融安全和金融風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)聯(lián)的地帶，有財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政安全。如財(cái)政發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)政安全面臨威脅，金融層面的安全也將不復(fù)存在。因此，要把金融安全和財(cái)政安全聯(lián)系在一起，金融風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)緊密對(duì)接。防范金融風(fēng)險(xiǎn)，基礎(chǔ)要落在防財(cái)政方面的風(fēng)險(xiǎn)上。

    國(guó)外：美聯(lián)儲(chǔ)10 月會(huì)議紀(jì)要公布，認(rèn)為10 月降息之后利率已經(jīng)得到很好的較準(zhǔn)。德國(guó)11 月份綜合PMI 升至3 個(gè)月高點(diǎn)，2020 年有望迎來(lái)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的小幅上修。中東地區(qū)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇，美國(guó)一改常態(tài)認(rèn)為以色列在約旦河西岸定居點(diǎn)擴(kuò)張不違法，伊朗則在美國(guó)的策動(dòng)下，爆發(fā)大規(guī)模示威騷亂。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：處置地方隱性債務(wù)導(dǎo)致基建企穩(wěn)乏力的風(fēng)險(xiǎn)。

    低估值低位上升較難持續(xù)，竣工-新能源仍是短中期最佳選擇。

    核心結(jié)論：低估值如鋼鐵煤炭的低位上升暫難證偽，同樣也難以成為明年主線索。上周市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的高位醫(yī)藥、消費(fèi)、成長(zhǎng)、金融籌碼松散并下跌，低位且低估值的鋼鐵、建筑、煤炭等出現(xiàn)超額收益，主要線索如下：①機(jī)構(gòu)集中排名期的換手需要，低估值低位行業(yè)籌碼位置較好，高位股倉(cāng)位集中向低位轉(zhuǎn)移；②行業(yè)景氣確有邊際改善（四季度較三季度改善跡象），低位補(bǔ)漲在行業(yè)輪動(dòng)上存在合理性；③地產(chǎn)韌性強(qiáng)于預(yù)期使得地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈有所表現(xiàn)。我們認(rèn)為，基于增速降檔、產(chǎn)業(yè)政策轉(zhuǎn)向不可避免（結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型持續(xù)）以及貨幣政策“精準(zhǔn)滴灌”，低位周期行業(yè)存在月度級(jí)別機(jī)會(huì)，但持續(xù)性仍有待觀察。高位消費(fèi)、成長(zhǎng)行業(yè)在月度-季度級(jí)別緩跌調(diào)整后仍是明年主要線索。后市建議短期看周期反彈，中期逢低布局細(xì)分消費(fèi)、養(yǎng)殖龍頭、硬核科技。基于行業(yè)景氣視角可持續(xù)性，維持10 月底以來(lái)對(duì)建材行業(yè)的高配建議，賠率上基本金屬值得介入，新增推薦新能源中上游。

    四因素決定低位低估值上漲在預(yù)期之內(nèi)。低位如鋼鐵、煤炭、建筑、原油等行業(yè)本周均取得超額收益，主要線索為：①PPI 環(huán)比回正后工業(yè)品價(jià)格同比存在觸底回升預(yù)期；②地產(chǎn)投資韌性遠(yuǎn)超預(yù)期；③極低配置之下倉(cāng)位邊際回升對(duì)指數(shù)貢獻(xiàn)大；④部分細(xì)分行業(yè)景氣度較三季度顯著回升，如建材、鋼鐵等。我們前期報(bào)告均有提及。但，低位低估值低配置及景氣回升僅構(gòu)成短期市場(chǎng)調(diào)整時(shí)不跌的理由，不構(gòu)成日后領(lǐng)漲理由。

    外圍環(huán)境微妙，歐美PMI 回升。國(guó)我們前期報(bào)告已提到，中國(guó)是歐洲的領(lǐng)先指標(biāo)，美國(guó)景氣獨(dú)立于全球，隨著中國(guó)10 月工業(yè)品價(jià)格觸底，11月PMI 歐洲主要經(jīng)濟(jì)體均出現(xiàn)回升；美國(guó)制造業(yè)PMI 及服務(wù)業(yè)PMI 均回升，一方面，經(jīng)濟(jì)回升利好風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；另一方面，全球經(jīng)濟(jì)的微弱回升也可能成為美國(guó)加碼tariff 訛詐的理由。

    配置建議：指數(shù)調(diào)整或未結(jié)束，四季度高配竣工鏈及新能源上中游，明年一季度細(xì)分消費(fèi)，二季度加碼成長(zhǎng)/券商。短期跟隨竣工數(shù)據(jù)及景氣數(shù)據(jù)高配地產(chǎn)后端（建材及輕工家具）、新能源及養(yǎng)殖龍頭（免疫豬瘟的牧原、天康、新希望），明年一季度配置免疫通脹的細(xì)分消費(fèi)，二季度加碼成長(zhǎng)股及受益貨幣政策預(yù)期的券商。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：中美貿(mào)易談判大幅惡化。

    10 年國(guó)債階段性看多至3.1%。

    MLF 利率調(diào)降之后逆回購(gòu)利率調(diào)降本屬于預(yù)期之內(nèi)的，但債券市場(chǎng)的表現(xiàn)似乎說(shuō)明央行的這次操作是超預(yù)期的。國(guó)債期貨受此影響當(dāng)日大幅拉升，現(xiàn)券收益率單日下降5BP 左右，目前，10 年國(guó)債收益率已經(jīng)在3.2%以下。

    回顧2018 年底牛市邏輯下10 年國(guó)債收益率最低達(dá)到3.1%就下不去了，2019 年8 月底能夠達(dá)到3.0%很重要的因素是貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)為5000億美元商品加征關(guān)稅，而當(dāng)前狀況是階段性協(xié)議可能達(dá)成，只會(huì)較8 月底更為緩和。所以我們繼續(xù)看多，但空間幅度有限，10 年國(guó)債收益率最低可達(dá)到3.1%。

    上周OMO、LPR 接連下調(diào)，顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力下貨幣政策對(duì)需求調(diào)控支持的力度上升，短期內(nèi)由基建帶動(dòng)社融回升是大概率事件，但傳導(dǎo)至實(shí)體生產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)明顯改善還需要耐心等待。

    當(dāng)前AA 評(píng)級(jí)城投債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍然有較大壓縮空間，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速較高但債務(wù)問(wèn)題略重的爭(zhēng)議省份，我們建議可優(yōu)選財(cái)力穩(wěn)定、地方政府對(duì)企業(yè)回款支持充分的優(yōu)質(zhì)個(gè)體作為下沉資質(zhì)首選，產(chǎn)業(yè)債的低評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)壓縮需要等待總量需求回升趨勢(shì)延續(xù)至少2 個(gè)季度后才可能出現(xiàn)顯著動(dòng)力。

    上周成交量日均4080 億元，環(huán)比上升5%；北上資金凈買(mǎi)入57 億元，較前一周的18 億明顯增加；兩融余額9728 億元。板塊行情分化：保險(xiǎn)板塊回調(diào)4.54%，券商板塊略漲0.34%，多元金融受期貨板塊提振上漲1.92%。

    周二易綱行長(zhǎng)主持召開(kāi)的金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸形勢(shì)分析座談會(huì)，明確釋放逆周期調(diào)節(jié)信號(hào)。自9 月“全面深化改革12 條”出爐之后，資本市場(chǎng)改革全面提速，預(yù)計(jì)2020 年仍是政策“井噴”狀態(tài)。洪流之下證券行業(yè)挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存，但總歸利好的成分更大。2020 年作為“十三五”收官之年，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及市場(chǎng)流動(dòng)性等要素也讓證券行業(yè)的盈利確定性更高。當(dāng)前券商整體市凈率1.5 倍，無(wú)論是作為年底板塊切換還是為明年蓄勢(shì)，都是長(zhǎng)線資金的良好選擇。

    中國(guó)平安的人事調(diào)整引發(fā)廣泛討論，但公司管理溢價(jià)更多依賴(lài)馬明哲，因此估值超調(diào)或是配置機(jī)會(huì)。建議投資者從基本面出發(fā)，關(guān)注開(kāi)門(mén)紅數(shù)據(jù)，重視保險(xiǎn)板塊配置價(jià)值。

    重點(diǎn)推薦：中國(guó)平安、華泰證券。

    5 年期LPR 首次下調(diào)，多數(shù)城市按揭貸款利率或?qū)⒈３址�(wěn)定。

    11 月20 日，新LPR 第四次報(bào)價(jià)出爐： 1 年期品種報(bào)4.15%，5 年期以上品種報(bào)4.80%，利率均下行5bp。其中5 年期LPR 是改革報(bào)價(jià)機(jī)制以來(lái)第一次下行。

    按揭貸款利率的下限是在5 年期LPR 的基礎(chǔ)上加點(diǎn)，但5 年期LPR 下調(diào)不必然意味著房貸利率下調(diào)。根據(jù)2019 年8 月25 日央行發(fā)布的《關(guān)于新發(fā)放商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率調(diào)整的公告》，首套商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率不得低于相應(yīng)期限LPR，二套商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率不得低于相應(yīng)期限LPR 加60 個(gè)基點(diǎn)。但實(shí)際上多數(shù)城市的按揭貸款利率都是高于這個(gè)下限的。所以5 年期LPR 下調(diào)不必然意味著房貸利率下調(diào)。

    從央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中“下一階段主要政策思路”中的表述來(lái)看，依然強(qiáng)調(diào)。“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，堅(jiān)持“因城施策”的基本原則。從11 月7 日，新華社《“一城一策”要堅(jiān)守房住不炒底線》的表態(tài)來(lái)看，我們認(rèn)為短期內(nèi)系統(tǒng)性放松地產(chǎn)政策的可能性較小。疊加銀行年底額度普遍較為緊張，我們認(rèn)為多數(shù)城市的按揭貸款利率可能會(huì)維持穩(wěn)定。即使出現(xiàn)小幅調(diào)整，幾個(gè)bp 的變化對(duì)于房地產(chǎn)銷(xiāo)售的影響也幾乎可以忽略。

    雖然近期有不少城市對(duì)房地產(chǎn)政策進(jìn)行了一些微調(diào)（主要集中在公積金和人才方面），但是幅度大都比較小。我們認(rèn)為當(dāng)前政策環(huán)境非常像12年，很多城市出臺(tái)了針對(duì)房地產(chǎn)政策的微調(diào)，但一旦放松幅度較大，則將立即被中央叫停（如12 年的珠海）。

    前段時(shí)間房地產(chǎn)板塊反彈我們認(rèn)為最主要的原因在于其他版塊（如食品飲料、TMT 等）的獲利資金有換倉(cāng)需求，開(kāi)始流入低估值的銀行、地產(chǎn)等版塊，疊加9-10 月份部分房企在促銷(xiāo)力度加大的情況下銷(xiāo)售數(shù)據(jù)超預(yù)期。我們認(rèn)為在全國(guó)政策層面有實(shí)質(zhì)性松動(dòng)之前，地產(chǎn)板塊估值難有大的提升空間，但EPS 可能會(huì)切換到明年。標(biāo)的方面可以關(guān)注融資拿地優(yōu)勢(shì)明顯，且已在物流地產(chǎn)和商業(yè)地產(chǎn)等多元化領(lǐng)域深入布局的萬(wàn)科A。

    乘用車(chē)復(fù)蘇之旅已經(jīng)開(kāi)啟。

    根據(jù)乘聯(lián)會(huì)前兩周數(shù)據(jù)，我們推測(cè)11 月零售同比降幅將繼續(xù)縮窄，好于10 月2 個(gè)百分點(diǎn)。目前看周度數(shù)據(jù)逐步向好，市場(chǎng)需求有望企穩(wěn)回升。

    乘用車(chē)周期底部向上，四季度迎來(lái)最佳布局時(shí)刻。太平洋汽車(chē)持續(xù)推薦反彈先鋒長(zhǎng)城汽車(chē)和長(zhǎng)安汽車(chē)：長(zhǎng)城汽車(chē)以絕佳的產(chǎn)品力市占率穩(wěn)步上升，單車(chē)盈利逐季改善，乘用車(chē)需求逐步復(fù)蘇帶來(lái)的彈性極大；長(zhǎng)安汽車(chē)自主品牌爆款上市，盈利能力明顯提升。長(zhǎng)安福特開(kāi)啟五年來(lái)最強(qiáng)的新產(chǎn)品周期，全新傳染性均將上市，福特品牌雖勢(shì)衰但仍有底蘊(yùn)，銷(xiāo)量即將開(kāi)啟絕地反彈之旅。具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的零部件企業(yè)下游客戶(hù)銷(xiāo)量企穩(wěn)，有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，推薦新泉、星宇、銀輪。

    工業(yè)自動(dòng)化需求拐點(diǎn)臨近，龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)向上彈性大。

    今年電子科技股大漲，我們通過(guò)對(duì)熱門(mén)標(biāo)的的復(fù)盤(pán)發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)風(fēng)格偏好并非股價(jià)上漲原因，業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)才是主要驅(qū)動(dòng)因素。具體來(lái)看，今年電子科技板塊大漲的標(biāo)的主要集中于PCB、散熱、半導(dǎo)體三大板塊，其下游需求分別受益于5G 基站、5G 手機(jī)和國(guó)產(chǎn)替代有明顯提升，對(duì)應(yīng)各龍頭上市公司業(yè)績(jī)均迎來(lái)大幅反彈，此為驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲的主要因素；而在同一熱門(mén)題材下，中石科技、碳元科技兩家因業(yè)績(jī)未出現(xiàn)明顯改善，股價(jià)表現(xiàn)弱于其他標(biāo)的。

    遵循著這一規(guī)律，我們判斷明年機(jī)械行業(yè)中，工業(yè)自動(dòng)化板塊有望迎來(lái)業(yè)績(jī)回暖。今年10 月國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量為自去年9 月以來(lái)首次出現(xiàn)正增長(zhǎng)，釋放行業(yè)需求筑底信號(hào)。我們調(diào)研發(fā)現(xiàn)，目前汽車(chē)零部件、5G 基站、3C 等行業(yè)自動(dòng)化需求已出現(xiàn)復(fù)蘇，相關(guān)企業(yè)已有訂單落地。同時(shí)今年1-10 月制造業(yè)固定資產(chǎn)投資額累計(jì)增速2.6%，為歷史同期最低增速，而我國(guó)人口紅利消失趨勢(shì)愈演愈烈，一般制造業(yè)企業(yè)的自動(dòng)化需求被明顯壓制；明年在外部環(huán)境放松、國(guó)家對(duì)制造業(yè)減稅降費(fèi)等利好因素帶動(dòng)下，制造業(yè)企業(yè)盈利有望改善，從而集中釋放自動(dòng)化設(shè)備投資需求，帶來(lái)較大彈性。今年工業(yè)自動(dòng)化行業(yè)公司業(yè)績(jī)都受到需求不景氣影響，估值也經(jīng)歷調(diào)整；我們預(yù)計(jì)明年在需求拐點(diǎn)驅(qū)動(dòng)下，龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)將迎來(lái)反彈。

    軍工企業(yè)混改、科研院所改制加速。

    1、11 月8 日，央企混改操作指引出臺(tái)，明確了混改的基本操作流程，混改方式為產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資擴(kuò)股、首發(fā)上市、上市公司資產(chǎn)重組等。軍工企業(yè)改革和資產(chǎn)證券化有望加速。

    2、多部委聯(lián)合對(duì)軍工科研院所第一批改制名單單位提出最新要求，將繼續(xù)推進(jìn)整體改制，科研院所改制進(jìn)度加速。

    3、軍改后，2018 年2019 年軍工各領(lǐng)域訂單恢復(fù)，受一些影響，尚未完全體現(xiàn)到上市公司業(yè)績(jī)，2020 年有望繼續(xù)體現(xiàn)業(yè)績(jī)。

    4、三季報(bào)軍用材料板塊業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)60%以上，作為行業(yè)上游，軍用材料板塊最先反應(yīng)出行業(yè)的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為未來(lái)價(jià)值將會(huì)一定程度上向下游部件、主機(jī)廠傳遞。

    5、我們看好航空、國(guó)防信息化發(fā)展趨勢(shì)，繼續(xù)推薦上游軍用新材料龍頭菲利華、光威復(fù)材。

    豬價(jià)短期企穩(wěn)，長(zhǎng)期看漲。前期大豬集中出欄疊加屠宰場(chǎng)壓價(jià)，導(dǎo)致豬價(jià)下跌，近期開(kāi)始企穩(wěn)。10 月能繁母豬產(chǎn)能環(huán)比增長(zhǎng)，傳導(dǎo)至生豬供應(yīng)端為2020 年下半年。因此短期豬價(jià)承壓，但中期供應(yīng)仍舊趨緊，2019Q4~2020Q2 豬價(jià)將持續(xù)高位。當(dāng)前影響生豬養(yǎng)殖板塊的主要因素是公司業(yè)績(jī)和防控能力，因此防控能力強(qiáng)、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)能力強(qiáng)的公司將顯著收益，推薦天康生物、新希望和禾豐牧業(yè)。

    復(fù)產(chǎn)階段開(kāi)始，養(yǎng)殖后周期起航。豬價(jià)在2019Q3 至今持續(xù)高位，行業(yè)復(fù)產(chǎn)階段來(lái)臨，飼料銷(xiāo)量在10 月環(huán)比轉(zhuǎn)正，養(yǎng)殖后周期關(guān)注飼料和疫苗板塊業(yè)績(jī)改善情況。推薦標(biāo)的：中牧股份。

    政策主題期臨近，種業(yè)將受益。中央一號(hào)文件出臺(tái)臨近，政策或聚焦農(nóng)地流轉(zhuǎn)和種業(yè)科技進(jìn)步，種植業(yè)和種業(yè)將受益。推薦標(biāo)的：隆平高科、登海種業(yè)

    堅(jiān)守核心，布局低估值，海油產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)亮眼

    由于行業(yè)淡季，化工品PPI 領(lǐng)跌工業(yè)品，被動(dòng)去庫(kù)存持續(xù)，靜待逆周期調(diào)控，補(bǔ)庫(kù)存重啟，周期修復(fù)。經(jīng)濟(jì)增速下滑過(guò)程中，中長(zhǎng)期優(yōu)選優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)及景氣細(xì)分行業(yè)龍頭，五條投資主線布局2020 年投資行情，詳見(jiàn)年度策略。上周海油產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)亮眼，基本邏輯還是七年行動(dòng)計(jì)劃背書(shū)，行業(yè)確定性復(fù)蘇。國(guó)家能源安全，2019-2025 年七年行動(dòng)計(jì)劃，到2025 年中海油勘探工作量和探明儲(chǔ)量翻倍。2019 為元年，我們預(yù)計(jì)中海油七年產(chǎn)量CAGR 約5%，考慮自然衰減率10%，中海油資本開(kāi)支有保障。先勘探后開(kāi)發(fā)，中海油服先于海油工程復(fù)蘇，海油工程將迎來(lái)拐點(diǎn)，無(wú)非是快慢問(wèn)題。

    重視水泥板的估值修復(fù)行情。

    一、短期來(lái)看，南方需求良好，目前華東、華中、華南地區(qū)產(chǎn)銷(xiāo)率在95-100%，延續(xù)旺季行情；8 月底以來(lái)，南方區(qū)域價(jià)格上漲100-150 元/噸，兩廣、兩湖、江西、福建等地價(jià)格已超去年同期，這與市場(chǎng)普遍認(rèn)為Q4 價(jià)格難超去年同期不同，后期部分區(qū)域價(jià)格仍將推漲，龍頭企業(yè)全年業(yè)績(jī)有望上修；

    二、10 月份地產(chǎn)數(shù)據(jù)全面超預(yù)期表明水泥需求有韌性，尤其新開(kāi)工及施工面積維持高位，地產(chǎn)帶動(dòng)的水泥需求有支撐，20 年仍有望超預(yù)期；三、基建在政策催化下明年將確定性復(fù)蘇，當(dāng)前華北、西北價(jià)格已明顯超去年同期，將奠定明年價(jià)格高基數(shù)，基建鏈復(fù)蘇帶來(lái)業(yè)績(jī)及主題雙催化；

    四、近兩年掌握上游資源的水泥龍頭表現(xiàn)遠(yuǎn)強(qiáng)于其他周期品，20 年盈利水平仍將維持高位。我們認(rèn)為，目前龍頭企業(yè)估值普遍在6-7 倍，隨著水泥企業(yè)盈利中樞及穩(wěn)定性提升，資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)一步修復(fù)，高分紅背景下板塊有望迎來(lái)估值修復(fù)；五、以海螺水泥為例，預(yù)計(jì)今年年底凈資產(chǎn)將達(dá)到1400 億，明年凈資產(chǎn)有望達(dá)到1600 億，按照平均PB 估值1.9-2 倍測(cè)算，海螺合理市值在3000-3200 億元。

    基建改善確定性強(qiáng)，建筑板塊迎來(lái)配置時(shí)點(diǎn)。

    “一帶一路”新簽對(duì)外承包工程合同額同比增長(zhǎng)38.6%，19 年拿單再次回到高速增長(zhǎng)。雖然完成營(yíng)業(yè)額暫時(shí)承壓，但主要受拖累于18 年板塊下滑，預(yù)計(jì)隨著海外投資生態(tài)逐步向好，業(yè)績(jī)有望在未來(lái)一到兩年內(nèi)呈加速釋放。

    資金面，1 年期與5 年期LPR 均下降5 個(gè)BP，企業(yè)資金壓力有望得到進(jìn)一步緩解。四季度是建筑企業(yè)拿單成績(jī)驗(yàn)收期以及回款加速期，資本金下調(diào)以及專(zhuān)項(xiàng)債等資金率先支持重大項(xiàng)目，建議關(guān)注重點(diǎn)央企中國(guó)鐵建、中國(guó)交建。

    預(yù)期修復(fù)、利潤(rùn)大增，低估值高分紅鋼鐵股仍可配。

    上周我們底部精準(zhǔn)推薦，鋼鐵板塊本周表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，周漲幅排名第一，但我們認(rèn)為板塊預(yù)期差大，本次上漲的仍有空間，持續(xù)時(shí)間也會(huì)較長(zhǎng)，我們繼續(xù)推薦配置鋼鐵板塊，現(xiàn)在仍是布局低估值高分紅鋼鐵股的好時(shí)點(diǎn)，在行業(yè)變?yōu)殡姞t+長(zhǎng)流程的格局下，長(zhǎng)流程利潤(rùn)將長(zhǎng)期有所保障，明年利潤(rùn)未必低于今年，建議關(guān)注方大特鋼、南鋼股份另外，我們認(rèn)為特鋼子行業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展的拐點(diǎn)，具有成長(zhǎng)性，特鋼板塊需長(zhǎng)期重點(diǎn)關(guān)注，首推全球特鋼龍頭中信特鋼，關(guān)注久立特材、鋼研高納、永興材料等。

    降溫有利冬裝銷(xiāo)售，運(yùn)動(dòng)化妝品延續(xù)景氣，10 月社零低于預(yù)期，短期繼續(xù)建議關(guān)注低估值品種健盛集團(tuán)。

    進(jìn)入11 月下旬，全國(guó)大部分區(qū)域有望進(jìn)入降溫期，利好冬裝銷(xiāo)售。

    從雙十一數(shù)據(jù)來(lái)看，子行業(yè)電商（南極，開(kāi)潤(rùn)，壹網(wǎng)壹創(chuàng)），運(yùn)動(dòng)，化妝品維持高景氣度。

    10 月社零低于預(yù)期，服裝分項(xiàng)受到雙十一延長(zhǎng)分流效應(yīng)及宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響偏弱，我們認(rèn)為10-11 月兩個(gè)月數(shù)據(jù)需綜合比較。從季節(jié)性的因素來(lái)看，去年四季度偏暖冬的天氣，基數(shù)較低，隨著Q4 基數(shù)效應(yīng)的下降，行業(yè)同比數(shù)據(jù)會(huì)出現(xiàn)邊際改善的動(dòng)力。Q4 天氣因素若無(wú)較大波動(dòng)，行業(yè)超預(yù)期的可能性大，低于預(yù)期的可能性小。依然堅(jiān)定看好高景氣度賽道（體育，電商，化妝品）和行業(yè)龍頭。

    建議從高景氣度的賽道里選擇估值性?xún)r(jià)比高的標(biāo)的品種，重點(diǎn)子行業(yè)運(yùn)動(dòng)服飾，電商，化妝品。（南極電商，比音勒芬等增速快，估值低重點(diǎn)關(guān)注，新增重點(diǎn)推薦滔搏，國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)服飾渠道龍頭），個(gè)股方面關(guān)注健盛集團(tuán)，海瀾之家等估值底部，基本面穩(wěn)定標(biāo)的，配置機(jī)會(huì)凸顯。

    劇烈調(diào)整不足慮，沒(méi)到曲終人散時(shí)。

    1、上周食品飲料板塊下跌1.94%，跌幅靠前，主要因?yàn)樯现芪搴诵臋?quán)重股的大幅下挫導(dǎo)致。進(jìn)而引起市場(chǎng)對(duì)機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)、風(fēng)格切換等的擔(dān)憂。我們認(rèn)為，這種擔(dān)憂為時(shí)過(guò)早，消費(fèi)股沒(méi)到曲終人散的時(shí)候。

    2、白酒股的結(jié)構(gòu)性行情將走向極致，消費(fèi)市場(chǎng)將向少數(shù)品牌加速集中，他的市值仍有提升空間。食品股在這輪物價(jià)上漲中的獲益換沒(méi)有顯現(xiàn)，盡管估值透支但業(yè)績(jī)提升的邏輯仍能有效支撐。經(jīng)濟(jì)沒(méi)企穩(wěn)、外資仍持續(xù)流入的背景下，消費(fèi)股的行情就不會(huì)結(jié)束，只是從暴漲轉(zhuǎn)向慢牛。

    3、推薦方面：白酒的趨勢(shì)越來(lái)越明確，看好貴州茅臺(tái)、五糧液、山西汾酒、古井貢酒和順鑫農(nóng)業(yè)。食品持續(xù)看好：安井食品、絕味食品、伊利股份等。

    白馬高估值引發(fā)短期回調(diào)，中線仍是優(yōu)選；20 年性?xún)r(jià)比高的細(xì)分龍頭業(yè)值得重點(diǎn)關(guān)注。

    1、2019 年，無(wú)論是醫(yī)藥行業(yè)，還是整個(gè)A 股行業(yè)，行業(yè)變革和投資者投資理念發(fā)生了很大變化，價(jià)值投資（主動(dòng)+被動(dòng)）占據(jù)主導(dǎo)，市場(chǎng)從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的維度去審視行業(yè)和公司。2020 年醫(yī)藥投資策略：掘金“好賽道，“好”公司”。我們對(duì)“好賽道”定義：市場(chǎng)空間大，壁壘高，盈利能力強(qiáng)。我們對(duì)“好公司”定義：未來(lái)能長(zhǎng)大的公司&長(zhǎng)大更大的公司，而不是現(xiàn)在雖好，但未來(lái)不能變得更好的公司。

    2、2019 年市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)主要集中在大白馬，2020 年性?xún)r(jià)比高的細(xì)分領(lǐng)域龍頭也具有投資機(jī)會(huì)。如醫(yī)藥創(chuàng)新：恒瑞醫(yī)藥、中國(guó)生物制藥；醫(yī)療服務(wù)：眼科（愛(ài)爾眼科、歐普康視、興齊眼藥）、口腔（通策醫(yī)療）、體檢（美年健康）、ICL（金域醫(yī)學(xué)）；藥店：益豐藥房、大參林、老百姓、一心堂；新型疫苗：康泰生物、智飛生物、康希諾；血制品：博雅生物、振興生化、天壇生物、華蘭生物；核藥：東誠(chéng)藥業(yè)、中國(guó)同輻；麻藥：人福醫(yī)藥；低估值+積極布局創(chuàng)新/業(yè)績(jī)拐點(diǎn)：樂(lè)普醫(yī)療、科倫醫(yī)藥、浙江醫(yī)藥、億帆醫(yī)藥、麗珠集團(tuán)、健康元、山大華特等。

    五一十一假期延長(zhǎng) 利好中長(zhǎng)線出游。

    本周消費(fèi)類(lèi)行業(yè)普遍回調(diào)，社會(huì)服務(wù)板塊小幅下跌，表現(xiàn)略?xún)?yōu)于滬深300。行業(yè)內(nèi)前期漲幅較大的宋城演藝出現(xiàn)回調(diào)，凱撒旅游由于管理機(jī)制理順，布局免稅業(yè)務(wù)、回購(gòu)計(jì)劃以及2020 年?yáng)|京奧運(yùn)會(huì)國(guó)內(nèi)獨(dú)家票務(wù)代理權(quán)的優(yōu)勢(shì)，本周漲幅較大。2020 年假期安排出爐，其中五一假期延長(zhǎng)至5 天，國(guó)慶假期與中秋節(jié)和并為8 天，長(zhǎng)假天數(shù)更多，有利于促進(jìn)中長(zhǎng)線旅游需求的釋放，利好景區(qū)、酒店、出境、免稅等板塊。建議配置壁競(jìng)爭(zhēng)壘高的行業(yè)細(xì)分龍頭，推薦配置中國(guó)國(guó)旅、宋城演藝、科銳國(guó)際。

    寧德拿下寶馬大單。

    近日寶馬宣布2020 到2031 年動(dòng)力電池采購(gòu)計(jì)劃，其中寧德時(shí)代供應(yīng)規(guī)模從40 億歐元增加到73 億歐元，從2020 年開(kāi)始供應(yīng)；三星SDI 供應(yīng)29 億歐元，從2021 年開(kāi)始供應(yīng)。寧德時(shí)代的勝利也意味著我國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)在全球市場(chǎng)的崛起。我國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)已經(jīng)是立足國(guó)內(nèi)，穩(wěn)步開(kāi)拓全球市場(chǎng)。盡管今年補(bǔ)貼大幅下降，行業(yè)短期面臨較大盈利壓力，但是優(yōu)質(zhì)公司長(zhǎng)期配置價(jià)值逐步凸顯。