說(shuō)了半天IRR，它有什么用？它可以尋找最便宜可交割（Cheapest toDeliver）國(guó)債，就是通常說(shuō)的CTD國(guó)債或最廉券，都是一個(gè)意思。找到了CTD國(guó)債，CTD國(guó)債就知道了期貨定價(jià)公式中的P到底是哪只國(guó)債的價(jià)格。根據(jù)交易規(guī)則，在國(guó)債期貨交割時(shí)，CTD國(guó)債期貨空頭可以在一籃子可交割國(guó)債中隨意挑選一只國(guó)債交割給期貨多頭，那么空頭應(yīng)該選擇哪一只國(guó)債比較好？有沒(méi)有挑選方法？這時(shí)就可以使用IRR來(lái)判斷。把每一只可交割國(guó)債的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格和當(dāng)前期貨價(jià)格代入IRR計(jì)算公式，選出IRR最大的國(guó)債（可以用分析系統(tǒng)幫你算）。前面說(shuō)過(guò)，IRR實(shí)際上是一種空頭交易行為的收益率，選擇收益率最大的國(guó)債對(duì)空頭來(lái)說(shuō)最合適，它最有可能被空頭用于交割。理論上國(guó)債期貨的價(jià)格應(yīng)該追隨CTD國(guó)債，因?yàn)镃TD國(guó)債最有可能被交割，CTD國(guó)債它就是研究期貨與現(xiàn)貨關(guān)系的那個(gè)“現(xiàn)貨”，它的價(jià)格就應(yīng)該是國(guó)債期貨定價(jià)公式中的P。

一般進(jìn)行基差交易，現(xiàn)貨的最佳選擇就是CTD國(guó)債，更準(zhǔn)確的說(shuō)法是選擇最活躍的CTD國(guó)債，因?yàn)榻灰琢亢土鲃?dòng)性有保障（當(dāng)然也可能選擇非CTD國(guó)債進(jìn)行基差交易）�？吹竭@里，椰子凍抬起頭說(shuō)道：“我這下反應(yīng)過(guò)來(lái)了，小船哥，你上次的問(wèn)題我大概知道了，圖4-2中基差計(jì)算時(shí)使用的國(guó)債是不是當(dāng)天的CTD國(guó)債，也就是最廉券？因?yàn)樗�和�?guó)債期貨的關(guān)系最密切，期貨價(jià)格都追隨它。”如果分析系統(tǒng)取到的國(guó)債價(jià)格是中債成交數(shù)據(jù)，那么有時(shí)候，個(gè)別可交割國(guó)債會(huì)以偏離當(dāng)前市場(chǎng)公允價(jià)格成交從而影響IRR的計(jì)算，CTD國(guó)債造成對(duì)CTD國(guó)債的錯(cuò)誤排序。當(dāng)然，這種成交收益率明顯偏離相近期限其他國(guó)債收益率的情況，仔細(xì)一看還是能夠發(fā)現(xiàn)的。推薦使用數(shù)據(jù)來(lái)源于貨幣經(jīng)紀(jì)公司債券成交價(jià)格的分析系統(tǒng)。貨幣經(jīng)紀(jì)公司是銀行間市場(chǎng)專門撮合交易的金融中介機(jī)構(gòu)，因?yàn)殂y行間債券市場(chǎng)屬于場(chǎng)外市場(chǎng)，一對(duì)一詢價(jià)交易的效率比較差，所以很多機(jī)構(gòu)投資者把交易需求報(bào)給貨幣經(jīng)紀(jì)公司，由它們來(lái)撮合成交，效率會(huì)大大提升。通常，中介撮合成交的價(jià)格都是真實(shí)有效的市場(chǎng)公允價(jià)格。不過(guò)就算期貨分析系統(tǒng)數(shù)據(jù)來(lái)源于貨幣經(jīng)紀(jì)公司債券成交價(jià)格，也不代表就完全沒(méi)有問(wèn)題。有時(shí)候根據(jù)計(jì)算出的IRR推薦的CTD國(guó)債也可能出現(xiàn)理論數(shù)據(jù)正確但未必有效率的情況，這和國(guó)債的流動(dòng)性密切相關(guān)。通常，我們說(shuō)某只國(guó)債的流動(dòng)性很好，一般是指該國(guó)債的買賣價(jià)差非常小，成交摩擦小，能迅速以市場(chǎng)公允價(jià)格大量成交。反之，就表示流動(dòng)性較差。

“是呀，如果你只在理論書(shū)籍里學(xué)習(xí)債券知識(shí)，很難知道真實(shí)市場(chǎng)運(yùn)行是什么樣子的。在債券市場(chǎng)中必須面對(duì)的問(wèn)題是債券越‘老’，流動(dòng)性越差。通常當(dāng)年發(fā)行的國(guó)債流動(dòng)性最好，CTD國(guó)債做市商報(bào)價(jià)也最多，貨幣經(jīng)紀(jì)公司報(bào)價(jià)和市場(chǎng)成交較為活躍。而一些發(fā)行年份較早的債券，流動(dòng)性相對(duì)較差，做市商報(bào)價(jià)少，貨幣經(jīng)紀(jì)公司報(bào)價(jià)和市場(chǎng)成交寥寥無(wú)幾。CTD國(guó)債排除因?yàn)槠渌�目的而發(fā)生交易的可能性，老國(guó)債在二級(jí)市場(chǎng)上就是大熊貓一樣的存在。這些債券有很多在商業(yè)銀行的持有至到期賬戶和可供出售賬戶中，一般來(lái)說(shuō)較少在債券二級(jí)市場(chǎng)流通。這些債券基本有價(jià)無(wú)市，看得見(jiàn)摸不著，只能瞅瞅中債估值。如果空頭不是原本就持有該券，想在市場(chǎng)上買券交割比較困難。就算勉強(qiáng)能買到，價(jià)格也可能會(huì)偏離估值比較大，實(shí)際IRR也發(fā)生變化了。”小船說(shuō)道。椰子凍點(diǎn)點(diǎn)頭，表示完全明白了，“所以我們實(shí)際選擇CTD國(guó)債時(shí)還應(yīng)該關(guān)注它們的流動(dòng)性”。“嗯，雖然選擇CTD國(guó)債還是存在一些主觀判斷，但在實(shí)際分析時(shí)最理性的選擇還是在流動(dòng)性最好的幾只國(guó)債中找IRR最大的券。”

“你可以關(guān)注貨幣經(jīng)紀(jì)公司的成交情況，頻繁成交的國(guó)債必然流動(dòng)性較好，也可以在森浦資訊終端里查看成交量統(tǒng)計(jì)，CTD國(guó)債每天成交最多的國(guó)債就是流動(dòng)性最好的國(guó)債，再綜合IRR來(lái)選擇CTD國(guó)債。萬(wàn)一這些都看不到，那就根據(jù)經(jīng)驗(yàn)大概判斷吧，通常當(dāng)年發(fā)行的國(guó)債流動(dòng)性較好，而且發(fā)行越晚，流動(dòng)性可能就越好。CTD國(guó)債比如同樣是剩余期限接近10年的2016年發(fā)行的國(guó)債，160023的流動(dòng)性可能就比新發(fā)10年期國(guó)債的流動(dòng)性更好。直到2017年有新的國(guó)債上市，新發(fā)10年期國(guó)債可能就會(huì)逐步取代國(guó)債160023成為流動(dòng)性最好的10年期國(guó)債。當(dāng)然，這不是說(shuō)160023的流動(dòng)性立刻就大幅下降，短期內(nèi)兩只國(guó)債的流動(dòng)性可能都比較好。另外，新發(fā)行的國(guó)債也不是立刻就會(huì)取代老國(guó)債的流動(dòng)性地位，CTD國(guó)債這與它的發(fā)行量和認(rèn)購(gòu)?fù)顿Y者類型有關(guān)。總之，參考成交統(tǒng)計(jì)一般不會(huì)錯(cuò)。”