全面注冊制驅(qū)動資本市場長期擴容，大投行業(yè)務(wù)將更進(jìn)一步（1）注冊制下，科創(chuàng)板概念股和創(chuàng)業(yè)板IPO 增量明顯，審批效率顯著提升，定價更加市場化，直接利好券商大投行業(yè)務(wù)。我們測算注冊制對券商IPO、經(jīng)紀(jì)、兩融和科創(chuàng)板跟投業(yè)務(wù)的直接影響，2019-2021 年注冊制直接增厚證券行業(yè)凈利潤8%/15%/12%，利潤貢獻(xiàn)自大到小排序為科創(chuàng)板跟投、IPO、兩融和經(jīng)紀(jì)。注冊制對頭部券商凈利潤的拉動作用更加明顯，驅(qū)動行業(yè)凈利潤集中度有所上升。（2）全面注冊制漸行漸近，2022 年年內(nèi)政策落地概率較大，主板IPO 審核效率將大幅提升。僅考慮IPO 發(fā)行制度松綁對券商經(jīng)紀(jì)、兩融和IPO 業(yè)務(wù)的影響，中性假設(shè)下我們預(yù)計全面注冊制直接增厚行業(yè)凈利潤1.6%，未來影響深遠(yuǎn)，資本市場改革紅利或?qū)⒅饾u釋放。（3）全面注冊制提升IPO 效率，資本市場擴容直接利好大投行利潤貢獻(xiàn)高的券商，同時加速機構(gòu)化趨勢，機構(gòu)業(yè)務(wù)突出的頭部券商更加受益，推薦中信證券、華泰證券，受益標(biāo)的中金公司（H 股）、中信建投。

 

    　　資本市場長期擴容下，促進(jìn)居民財富向權(quán)益資產(chǎn)遷移，利好大財富管理主線標(biāo)的，推薦東方財富、廣發(fā)證券龍頭股和東方證券。受益標(biāo)的興業(yè)證券、長城證券。推薦盈利景氣度較強，具有長期成長性的國聯(lián)證券。此外，創(chuàng)投類企業(yè)也將充分受益于全面注冊制。

 

    　　回顧：注冊制利好券商大投行業(yè)務(wù)，頭部券商更加受益注冊制試點以來，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板IPO 項目增量顯著，審核效率提升，定價更加市場化。創(chuàng)業(yè)板IPO 數(shù)量自2019 年52 單增長至2021 年199 單，審核時間由2019 年的594 天縮短至平均306 天，審核效率翻倍，首發(fā)市盈率打破原有23 倍的桎梏。全面注冊制促進(jìn)新股發(fā)行效率提升，直接利好大投行業(yè)務(wù)，2019-2021年注冊制直接增厚證券行業(yè)凈利潤8%/15%/11%，利潤貢獻(xiàn)自大到小排序為跟投、IPO、兩融和經(jīng)紀(jì)，間接影響財富管理業(yè)務(wù)線、直投業(yè)務(wù)以及衍生品業(yè)務(wù)。

 

    　　從投行業(yè)務(wù)來看，頭部券商更加受益于注冊制，2020/2021 年增量IPO 收入拉動“三中一華”凈利潤9.6%/6.7%（行業(yè)平均水平為3.4%/3.4%）。頭部券商概念股在經(jīng)紀(jì)、融資融券、機構(gòu)業(yè)務(wù)以及大財富管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢更加突出，更加受益于注冊制。

 

    　　展望：全面注冊制漸行漸近，資本市場擴容長期影響深遠(yuǎn)2021 年中央經(jīng)濟工作會議、2022 年兩會政府工作報告均提及全面注冊制龍頭股，根據(jù)易會滿在2022 年4 月和7 月的相關(guān)表態(tài)，我們預(yù)計全面注冊制年內(nèi)落地概率較大。主板定位于藍(lán)籌市場，重點支持相對成熟的企業(yè)融資發(fā)展，我們預(yù)計主板IPO審核程序?qū)⒂兴�簡化，審核效率將會明顯提升，融資融券或?qū)⒂兴�放松，發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)或放松但仍將高于創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板。僅考慮主板IPO 發(fā)行制度松綁對券商投行概念股、經(jīng)紀(jì)、兩融的直接影響，我們預(yù)計主板IPO 數(shù)量翻倍，在2023 年新增IPO 130單的假設(shè)下，預(yù)計注冊制直接增厚行業(yè)凈利潤1.6%，長期影響深遠(yuǎn)。

 

    　　風(fēng)險提示：相關(guān)政策落地表現(xiàn)不及預(yù)期；市場大幅波動；疫情反復(fù)對投行業(yè)務(wù)帶來不確定性。

 

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