核心部件概念股高壁壘構(gòu)筑高集中格局，上游國產(chǎn)化加速突破。從全球格局看影像行業(yè)頭部壟斷特征顯著，醫(yī)學(xué)影像設(shè)備概念股屬于為數(shù)不多的高壟斷高集中度細分子行業(yè)，根據(jù)西門子2018年公布數(shù)據(jù)，GPS醫(yī)療（GE、Philips、Siemens）三家份額全球占比68%以上，在高端的Advanced Therapies CR3更是高達80%。產(chǎn)業(yè)鏈縱向看，全球關(guān)鍵核心部件大多集中在GPS及少數(shù)第三方廠商手中，目前僅少數(shù)國產(chǎn)整機廠商及第三方上游部件商實現(xiàn)自研自產(chǎn)，高端產(chǎn)品核心零部件絕大部分依賴進口，上游的壟斷造就全球影像設(shè)備高度集中的格局。

 

    　　產(chǎn)業(yè)鏈對比看，國產(chǎn)替代中游整機先行，上游核心部件國產(chǎn)廠商技術(shù)龍頭股替代滯后。國內(nèi)廠商盈利薄、成長慢、中低端的原因幾何？國內(nèi)整機生產(chǎn)過程更多為組裝集成，高采購成本壓縮國內(nèi)影像企業(yè)空間，采購受限制約高端化，中低端加速競爭，進一步弱化公司盈利能力，國產(chǎn)企業(yè)打破GPS壟斷及提高盈利的關(guān)鍵一環(huán)就是核心部件的突破甚至創(chuàng)新。國內(nèi)以聯(lián)影醫(yī)療為代表的整機廠商正跨越集成階段，國產(chǎn)第三方部件廠商也逐步形成對影像供應(yīng)鏈的賦能，加速布局上游核心部件，實現(xiàn)核心部件（如CT探測器、球管、高壓發(fā)生器、超導(dǎo)磁體、超聲換能器等）的加速突破。

 

    　　窺核心部件之“核心”，見國產(chǎn)供應(yīng)鏈“破壁”與“差異”，判國產(chǎn)高端進取之勢。影像設(shè)備核心部件成本占比高，DR三大核心部件平板探測器+高壓發(fā)生器+X射線管成本占到整機成本的50%+，CT三大核心部件球管+CT探測器+高壓發(fā)生器成本占比為65%, MR核心部件磁體+GPA+RFPA+譜儀+線圈成本總計占比可高達80%。本文全方位梳理了影像設(shè)備（CT、MR、XR、PET/CT、超聲）核心部件，總體來看，國內(nèi)已經(jīng)形成影像核心部件的國產(chǎn)化趨勢，但結(jié)構(gòu)上主要集中在中低端的部件突破。撥開核心部件之“芯”，我們進一步解析“上游的上游”，判斷核心部件技術(shù)壁壘卡位的環(huán)節(jié)，明晰國產(chǎn)追趕進口瓶頸與否：核心部件中的CT探測器（閃爍體、硅光電倍增管（SiPM）、ASIC芯片）、CT球管（金屬陶瓷管、液態(tài)金屬軸承、陽極直接冷卻技術(shù)）、高壓發(fā)生器、超聲探頭（壓電晶體、FPGA、波束合成芯片）等國產(chǎn)均有突破，但主要依賴外購，國內(nèi)高端技術(shù)水平和產(chǎn)品性能與國際巨頭仍有較大差距。DR（閃爍體、光電傳感技術(shù)）、MR（超導(dǎo)磁體、GPA等）、PET探測器（LYSO閃爍體）等零部件國產(chǎn)廠商自主化與高端化程度相對較高，其中國產(chǎn)影像龍頭聯(lián)影成為我國第一家實現(xiàn)大部分核心部件自主研發(fā)的企業(yè)，并引領(lǐng)關(guān)鍵零部件自主生產(chǎn)與國產(chǎn)替代的創(chuàng)新浪潮。

 

    　　國產(chǎn)影像設(shè)備加速破局，中高端藍海創(chuàng)新追趕。歷時40年，從技術(shù)跟進、市占率追趕再到高端技術(shù)壟斷破除、并走向全球化，國內(nèi)影像企業(yè)蓄勢待發(fā)，發(fā)展動能強勁。市場格局迅速變遷，國產(chǎn)后起之秀聯(lián)影黑馬式姿態(tài)份額強勢進入前三，打破了GPS維持多年的三強天下，整體以聯(lián)影為代表的國產(chǎn)廠商份額加速提升。結(jié)構(gòu)看，低端已實現(xiàn)顯著國產(chǎn)替代，中高端CT、MR的市場格局依然是GPS位列三甲，我們認為國產(chǎn)在中高端尤其是高端（如128排以上CT、5.0TMR）市占率中長期至少有一倍以上提升空間。國產(chǎn)在中端領(lǐng)域性能差異化優(yōu)勢顯著，同時以創(chuàng)新高質(zhì)換高價，跨過高端采購門檻，疊加GPS加速供應(yīng)鏈國產(chǎn)化，推動行業(yè)發(fā)展進入到實打?qū)嵉漠a(chǎn)品力核心比拼，也進一步推動國內(nèi)產(chǎn)業(yè)的高端追趕。

 

    　　投資建議：當(dāng)前隨著國內(nèi)人才、技術(shù)、供應(yīng)鏈的多維賦能，國內(nèi)影像設(shè)備企業(yè)從數(shù)量來說并非稀缺，發(fā)展階段也進入到從低端到高端的競爭。我們建議從以下三個方面優(yōu)選個股：1）平臺化角度，具備影像龍頭股全產(chǎn)線的企業(yè)更容易平滑單個產(chǎn)品線的增長波動性（如更新?lián)Q代的周期性、配置證等導(dǎo)致的需求制約等），銷售端憑借全線產(chǎn)品及解決方案可互相協(xié)同導(dǎo)入院內(nèi)，研發(fā)生產(chǎn)端由于各產(chǎn)品通用技術(shù)的復(fù)用成本優(yōu)勢顯著；2）創(chuàng)新力角度，縱觀GPS歷史，持續(xù)的創(chuàng)新引領(lǐng)乃做大做強的第一要素，且從整機集成到上游核心部件的產(chǎn)業(yè)鏈自主可控是創(chuàng)新的根本，核心部件的自主化是企業(yè)技術(shù)高端化、保持競爭力的關(guān)鍵；3）盈利能力角度，大影像設(shè)備投入成本高、研發(fā)周期長、壁壘攻克難，是典型的持續(xù)投入持續(xù)進化的行業(yè)，只有通過掌握議價權(quán)+規(guī)模優(yōu)勢+核心部件自主等極致的成本管控，才能保持盈利的持續(xù)性以及高位的盈利能力。綜上，我們認為投資首選具備平臺化產(chǎn)線、全產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新、高盈利能力的標的，建議關(guān)注：聯(lián)影醫(yī)療、邁瑞醫(yī)療、東軟醫(yī)療、萬東醫(yī)療、開立醫(yī)療、明峰醫(yī)療。

 

    　　醫(yī)學(xué)影像龍頭股專題系列三，我們將持續(xù)深入拆分細分領(lǐng)域市場規(guī)模并復(fù)盤GPS成長啟示錄，旨在以細分產(chǎn)品龍頭股視角呈現(xiàn)國內(nèi)長期空間，以GPS成長之路展望國產(chǎn)廠商未來全球化做大做強路徑。

 

    　　風(fēng)險提示：關(guān)鍵核心技術(shù)龍頭股被侵權(quán)風(fēng)險、研發(fā)不及預(yù)期或無法產(chǎn)業(yè)化風(fēng)險、集采政策風(fēng)險、國際化經(jīng)營及業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險。

 

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